万字长文:企业财务报表分析的重点、难点和关键点

2021-04-01上一篇 : |下一篇 :

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万字长文:企业财务报表分析的重点、难点和关键点

财务报表是一门记录企业日常经营活动的语言,刻画了企业鲜活的生命。企业分析只看数字是远远不够的,更要看到数字背后的实际意义。——贫民窟大富翁

建立能力圈指的是深度认知和熟悉所研究的企业,但是并不等同于投资,更不等同于成功的投资。建立能力圈是在股海茫茫中找到一处属于自己的坚强岛屿。企业财务报表的分析可以从定量的角度帮助我们分析企业,佐证自己的判断。如果我的文章对你有帮助,可以关注我的微信公众号:股海沉思,学习更多的投资知识。

一、企业财务报表对投资人的价值

我们接触一个企业,往往从财务报表开始,而且作为二级市场投资人我们经常从利润表开始看起。这就造成一种误导,似乎能够阅读企业财务报表就可以深入了解企业,就可以做好投资。

事实上,如果给你一份企业资产负债表、利润表和现金流量表,让你对企业做出评价,你可能完全无法下手,这是为什么呢?

首先,现实生活中,会计是一门严谨的科学,用来对企业的经济活动进行记录,这就必然涉及记录的规则和对客观事物价值的主管判断;其次,这种记录是对企业过去的已经发生的客观事实进行记录,我们没法得到确切的关于未来的信息。两方面的原因使得我们的会计工作只能记录企业整体面貌的一部分,并且不是那么精确,全程充满了各种假设和可能。

我们该如何看待财务报表的价值呢?

我认为主要是两点:第一、我们必须认识到企业财务报表是我们认识企业的工具,但并不是全部,企业的财务报表只能描述企业全部面貌的一部分,所以应该始终保持一份谨慎和怀疑;第二,我们必须明白企业的财务报告是企业实际经济活动的结果,把因果关系分清楚。

在企业的资产负债表、利润表和现金流量表中,资产负债表是核心报表,处于支配性的地位。现金流量表是对资产负债表中货币资金变化情况的展开说明,利润表是对资产负债表中股东权益未分配利润、盈余公积和资本公积项目部分内容的展开说明。所以三张表是有内在的互相勾稽关系的。

从资产负债表看资源,从利润表看效益,从现金流量表看效益的质量。

在不考虑企业权益的实收资本项目时候,我们可以近似的理解为:

期末股东权益=期初股东权益+净利润

基于这样的认识,我在股票投资中把取票的价格和股票的价值分开看,企业每天都在运营,赚的钱除了分红都沉淀在净资产上面,然后继续以净资产为经营资产开展新的经营活动。某天,一定会为股价的形式反映出股权背后的财富积累

企业财务报表阅读的目的

通常我认为有三个:①了解企业在特定时间内的经济活动,并对企业的财务状况根据阅读者的需求进行判断。②识别并评价企业的战略。③对企业的竞争路和竞争优势,企业的前景和风险进行评价

这些目的将从六个方面的分析得到:①企业财务报表的结构和关系、②从财务报表看战略、③从财务报表看竞争力、④从财务报表看效益、⑤从财务报表看风险、⑥从财务报表看前景

二、企业财务报表分析的一般方法

我们做企业财务报表分析的几个思维方式:①企业财务报表分析一定要和企业的具体经营活动结合起来、②企业财务报表是企业具体运营的结果,是用来反馈和证实的(证伪)、③财务报表指标分析要规模和结构并重、结构分析和比率分析相结合。比率和规模解决了量的问题,结构分析解决了质的问题。④关注企业运营和财务报表指标变化的趋势

那么我们做企业财务报表分析有什么具体的方法呢?

我们以贵州茅台2018年中报“预收账款”为例讲复习一下利用企业财务报表对企业进行分析过程中的一些通用方法。

①会计项目的规模。这个是最直接的印象,贵州茅台2018年中报预收账款为99.40亿,同期洋河股份的预收款项为20.58亿,孰强孰弱,一目了然。

②会计项目的结构。贵州茅台2018年中报预收款项和营业收入的比例为28.2%,同期洋河股份的预收款项和营业收入的比例为14.1%,我们可以看出贵州茅台的预收款项的蓄水池含金量更高,对市场可能风险的缓冲更强。

③会计科目的比率。贵州茅台2018年中报预收款项同比-44.09%,同期洋河股份的预收款项同比40.67%,我们可以得出洋河股份的预收款项增速较快,从财务数字分析,洋河股份的产品在市场上的竞争力在加强。

这里需要说明的是,会计指标的比率分析,可以同比来看企业这个指标规模的变化,可以环比来看这个指标的最新变化趋势,可以和同行相比,还可以和自己的历史相比,从不同的角度分析企业真实的运营,比如有的行业有的企业因为业务的季节性特点,当我们分析出环比数据很差的时候就要分析这种情况正常不正常,典型的比如白酒的春节行情,房地产企业的结算周期。

我还认为比率分析和规模分析的本质是一样的,是在量的层次分析会计项目,比率是规模的一种表现形式,虽然解释了一定的结构关系,但是没有解释结构的内涵;结构分析更直接指出了会计项目的质量。

所以规模和比率、结构,这两个维度在做财务分析的时候必须结合起来用。

④会计科目的分析必须结合企业的具体运营情况,切忌从财报推企业,应该是从财报验证企业,因为财务报表的企业日常运营的结果,而不是企业日常运营根据未来的财务报表展开,这个思维的逻辑我强调过很多次,这也可以解释很多财会人员做股票投资效果不理想的现象。

在我们分析贵州茅台的预收账款事,根据同比变化很容易得出贵州茅台的产品在市场竞争力大幅度削弱的印象,事实上2018年是贵州茅台历史少见的销售旺年,进一步查询相关说明,我们知道了预收账款的这种变化是企业主动地改变销售政策引起的。

如果不能把阅读企业财务报表和分析企业的实际经营情况结合起来,就成了大家经常说的“呆会计”,研究越仔细才,错的越离谱。

⑤会计科目的分析必须以企业盈利为导向。我们仍然以预收款项为例,如果是由于企业采取过激的销售策略形成的预售款项大幅度增加,那么我们对这种增长的质量保持怀疑态度。

⑥系统优化的整体思维。我们知道没有完美的企业,自然也就没有完美的财务报表,事实上如果一份财务报表完美无缺大概率是造假,因为企业的优势本质是比较优势,如果一个企业全面领先,我们有充足的理由怀疑这种领先的真实性或者持续性。

那么在企业的财务报表分析中,我们也不要求每个会计指标是最好的,而是追求这个指标在整个的财务报表内是不是最优的,这个最优一定是针对企业经营的主要矛盾的最优,一定是针对企业未来发展趋势的最优。

三、企业财务报表分析框架

我在普通投资者如何建立自己的能力圈中提到这样一个路径:先研究行业、再研究企业、然后分析财报、再回到企业和行业、然后估值,比较价格和价值的剪刀差和风险,决定交易,根据交易体系决定仓位,后续做好跟踪和轮动。交易体系主要是指买卖技巧、仓位管路、组合分散、持股比例等等。前面我们讲解了进行企业财务报表分析的思维方式和常用技巧,这部分我们结合三张报表来讲述我们进行企业财务报表分析需要注意的问题框架。

资产负债表。首先需要关注资产负债率的高低,宏观上对企业资产负债表的结构有一个认识,通过比较企业资产负债率的纵向变化,即同比和环比,以及企业和同行之间的资产负债率的比较做分析。

应收账款和应付账款:判断企业在上下游的议价能力;分析应收账款的账龄和客户分析,欠账的客户是集中还是分散,客户有什么特点,是什么原因形成的应收账款,资产的计提标准怎么样,计提的折回数量大不大;此外,我们还要关注应收账款和应付账款的比例关系,我们用(应收账款—应付账款)/应收账款来度量,越小越好,如果为负数更好,表明企业可以占用产业链上下游的资金。

在建工程和固定资产的比例:在建工程代表未来的产能、固定资产代表现在的产能,具体的项目可以在报表附注查询,需要注意的是因为只有固定资产存在折旧,我们必须警惕企业存在的较长时间、较大金额的在建工程迟迟不能转入固定资产的情况。

负债构成和负债金额:我们应该关注有息负债的比例,找到真正的负债,一般来说,预收款项这样的负债代表是企业强大竞争力的体现。

所有者权益及构成:我们应该关注企业的未分配利润还有多少,属于少数股东权益的有多少。

其他需要关注的还有:递延所得税是资产方还是负债方、商誉过高,就要关注企业资产的质量,有没有大幅度减值的可能,其他流动资产金额较大的时候关注一下具体的流向,这个需要母公司财务报表和合并报表一起看,一般是企业投资性资产的资金通道。

利润表。利润表是资产负债表中“未分配利润”变化的具体展开,我们需要分季度进行同比和环比的的比较,一定要分季度,不要满足基于报告期的财务报表,这样我们没法判断企业最近经营的变化,昨天的贵州茅台跌停惨案就是活生生的案例。

对于多产品的企业来说,我们还需要分析不同产品在营业收入中的占比、毛利率的大小及变化趋势、库存的变化,只有这样,我们对企业的经营活动才有清晰、客观的认识。

我们还要重点关注企业的核心利润,也就是企业的经营利润,扣除投资收益和非经常损益剩下的就是核心利润,核心利润代表企业的盈利质量和能力,对于企业的控制性投资,我们要认识到母公司的投资性资产就是子公司的经营性资产,企业的利润一定是通过真实的经营获得的才靠谱,我们分析母公司的投资性资产的质量,只需要分析子公司的经营利润就可以了

期初未分配利润+净利润—(盈余公积+当期分红)=期末未分配利润

所以我说我们在熊市中也是可以赚钱的,企业经营赚取的利润沉淀在净资产里面,以分红、资本公积和未分配利润三种形式存在,当牛市来临,这部分利润就会以股价的形式反映出来。

现金流量表。现金流量表是关于资产负债表中“货币资金”变化的具体展开,主要包括三类:

①经营活动现金流:因为税率的关系,经营活动现金流/营业收入=1.17,当然这个一般都是不能对应的,特别是短期往往有剧烈的波动,我们应该关注长期的经营活动现金流和营业收入的一个比例关系,特别是关注净利润和企业经营活动现金流的对应关系,因为自由现金流才是企业的终极收益,当净利润和自由现金流的关系扭曲失真的时候,这个时候用净利润衡量企业的盈利能力就不再适用,这种情况下我们说企业利润表是失真的,是有可能有雷的。

收到其他与经营活动有关的现金这部分如果出现金额大、占比高,应该引起关注,谨防关联交易,有可能是过桥款。

②投资活动现金流:收回投资收到的现金,应该结合附注说明,分析投资的盈亏;取的投资收益收到的现金,与利润表中的具体投资项目对比,分析企业投资收益的含金量;构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金,结合资产负债表的在建工程和固定资产项目明细,推测未来的产能规模以及营收增长;投资所支付的现金,与回收资产收到的现金作比较,推测公司的结构调整、扩张还是收缩,结合资产负债表中的长期股权投资分析企业的战略。

③筹资活动现金流:借款收到的现金和偿还债务所支付的现金,结合企业当期有息负债的增减,判断企业时候借新还旧;分配股利、利润或偿还利息支付的现金,结合利润表中财务费用的支出可以判断企业的利率,分析企业在资本市场的地位

其他需要注意的问题:①存货减值风险:我们需要关注企业的存货占比、关注企业的存货周转率和企业存货的计提减值规则,我们也要注意企业的存货组成,为什么会形成存货,比如东阿阿胶的存货部分原材料驴皮占了很大一部分,我们知道驴皮一直是企业生产的重要影响因素,企业存货增加有利于增强企业抗风险能力,类似的还有双汇发展在2018年上半年趁着市场猪价比较低的有利形势。原材料增加,也认为是企业主动作为、积极经营的加分项,再次验证了我们在怎么做好企业财务报表分析(一)中提到的,企业的财务报表分析必须结合企业具体的经营活动进行。

②商誉和无形资产,对于商誉和无形资产占比比较大的公司,我们应该分析商誉+无形资产在总资产中的比例,因为并购形成的商誉应该关注子公司的经营实际看,判断商誉的水分大不大,对于无形资产,我们应该关注企业的会计实际中对于研发支出是费用化还是资产化。

③利润失真。当净利润和自由现金流的关系扭曲的时候,所有以损益表为基础的估值都将失效,尤其是关联方的大额应收账款很有可能是对上市企业的资源占用,高额存货和很低的存货周转率以及很低的资产周转率,如果企业这个时候利润仍然很好,我们就有理由怀疑这个利润的真实性和含金量。

这几个方面做好了,我们就可以宏观把握阅读企业财务报表的基本要点。

四、企业财务报表分析的要点

1、资产负债表

最重要的就是资产负债率以及资产的结构、负债的组成,来判断企业的基本成色。对于特殊的项目,比如其他流动资产、商誉也要引起注意,可以结合附注来看。

看在建工程及其与固定资产的比例。固定资产是公司现有产能的体现,而在建工程则代表了公司未来产能的提升空间。。当然,在建工程的具体项目还是建议再看报表附注去深入分析。

看应收账款和应付账款。应收账款是对下游的议价能力,应付账款是对上游的议价能力,还需要再去看应收账款的账龄、集中度及坏账计提政策(影响净利润)等方面。

有些公司所有者权益很高,但是存在大额的少数股东权益(即这部分不属于上市公司股东),这时候使用PB估值就会带来误区。比如房地产公司多存在联合开发,因此存在大量的少数股东权益。

不同行业的企业,其资产负债表的构成会有较大的差别。我们通过静态数据的结构分析,通过动态的同比分析和环比分析,通过与行业上下游公司的关系梳理,与同行业公司的关键财务指标比较,我们就可以判断企业的战略抉择是什么,企业的经营状态是不是健康,企业未来发展的后劲是不是足。

2、利润表

利润表的基本结构是收入减去成本、费用,再加上各项其他收支,其反映的是企业在某一经营期间营业收入、营业成本、各项费用和实现利润的情况。

毛利(或毛利率)在一定程度上可以反映企业的持续竞争优势如何。如果企业具有持续的竞争优势,其毛利率就处在较高的水平,企业就可以对其产品或服务自由定价,让售价远远高于其产品或服务本身的成本。如果企业缺乏持续竞争优势,其毛利率就处于较低的水平,企业就只能根据产品或服务的成本来定价,赚取微薄的利润。这是书本上教的。

我们分析毛利率不仅要分析高低,还要分析这种毛利率背后的竞争优势是否持续,还要关注毛利率向净利率转化的中间成本高不高,比如今年爆雷的长生生物,我们看他的毛利率很高,但是净利率就不突出,原因就是销售费用太高,毛利率向净利率的转换很艰难。

我们在做这个分析的时候除了从整体把握,还要分产品甚至分地区分析,公司哪些产品竞争力高,哪些产品竞争力低,哪些地方竞争力强,哪些地区竞争力弱。其实说到这里,分析利润表时应该一起看收入的构成及变动,看看公司收入增长或下降背后究竟是哪些产品或者服务的收入在驱动,这个问题可以跟毛利率分析一起进行。

其实分析数字不是重点,重点是从数据得出背后企业产品竞争(毛利率变动)、企业收入变动的驱动因素(各产品收入的占比及毛利率变动)等等问题。了解了这些,才能对企业未来的发展有更准确的展望。

我们还要把公司的营业收入和利润拆分为季度,然后做同比和环比,这样可以判断公司营业收入的变动,单纯看报告期内的财务数据,很容易放过企业业绩的最新变化

但是那些具有季节性的公司不适合环比,比如老板电器的营业收入季节性也很强,环比不好判断。

总结:投资收益往往来自于预期差,在阅读利润表时,不能仅仅只看年度同比,还需要把年度收入和利润拆分成季度,然后进行同比和对比,这样可以较为容易判断公司收入和利润的变动趋势,避免被收割。

核心利润:首先,我们再次看一下利润表的一般结构:从营业收入到归母净利润中间,有些科目并非每个企业都会有,但是从1到6确是所有企业都会存在的。

因此引出核心利润的计算公式: 核心利润=营业收入-营业成本-税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用,核心利润来源于企业经营的毛利,扣除税金、企业销售、管理以及杠杆利用相关的三费后的部分,毛利高低代表了企业产品的竞争力等,而费用高低则代表了企业费用控制的能力。总体来说,核心利润越高,盈利能力越强,盈利质量越高。

这里暂时不用考虑资产减值损失、公允价值变动损益和投资收益等等这些可能跟生产经营有关系的科目,比如与经营活动相关的坏账准备、存货减值以及可以稳定贡献业绩的联营或者合营企业的投资收益等等也不考虑,虽然他们跟经营活动相关。

总结:在看利润表时,第一步是毛利(毛利率),第二步就是核心利润了(不要仅仅关注利润总额),这才是企业长治久安、不断发展壮大的真正秘密。

3、现金流量表

(1)销售商品、提供劳务收到的现金主要为当期现销收入,基本逻辑关系为:含税营业收入≈应收账款增加额+应收票据增加额+销售商品、提供劳务收到的现金-预收账款增加额(即现销和赊销两者之和)。

当期销售商品、提供劳务收到的现金/含税营业收入占比通常是越高越好,当期卖的产品同期回款是最乐见的,不过具体也要看行业和营业周期。零售业比值就相对高(营业周期短),重型制造业相对低(营业周期长)。

(2)购买商品、接受劳务支付的现金主要为当期含税采购成本,基本逻辑关系为:(营业成本+存货增加额)*1.17≈应付账款增加额+应付票据增加额+购买商品、接受劳务支付的现金-预付账款增加额(假设此处增值税为17%)。

对于上游供应商议价能力强的企业可以利用商业信用期暂不付款,当期购买商品、接受劳务支付的现金支出减少;议价能力弱的企业就享受不到这种时间差优势。

另外特别提出的是需要关注“收到/支付的其他与经营活动有关的现金”项目,如果上述两个项目金额大、占比高就需要特别注意,应结合报表附注查阅是否存在向关联方提供资金的情况。

(3)收回投资所收到的现金

主要比较投资变现价值与初始投资成本,结合报表附注所披露的明细项目,分析收回投资过程中所体现的盈亏性。

(4)取得投资收益所收到的现金

主要与利润表中投资收益项目进行对比,该项目体现当期实际收到的各类投资现金收益,分析投资收益的现金获取能力。

雅戈尔(600177)(不懂股票的不务正业者不是好裁缝)2016年利润表中实现投资收益34.95亿元,取得投资收益所收到的现金仅为8.74亿元,多为账面浮盈。我们应该警惕这个时候利润的含金量是不高的,存在较大的下季度减值风险。

(5)购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金

在建工程代表未来产能,固定资产代表现有产能;通过在建工程转换为固定资产,固定资产转化成产能,产能形成收入,收入创造利润并产生现金流,构成经营活动闭环。通过分析该项目可知当期投入金额,并结合资产负债表中在建工程、固定资产明细项目变动推测未来及现有产能规模,测算营收增长。

(6)投资所支付的现金

结合资产负债表中长期股权投资等项目分析公司发展战略,与“收回投资所收到的现金”进行比较,可知公司目前属于结构性调整、扩张式发展或收缩式发展。若两者规模(综合考虑绝对值与相对值)均较大,可推测其处于结构性调整;投资支付的金额较大,公司处于扩张式发展;收回投资支付的金额较大,公司处于收缩式发展。

(7)借款所收到的现金与偿还债务所支付的现金

筹资活动现金流量主要结合公司资本结构分析,以及当期有息负债增减变动。分析“取得借款收到的现金”与“偿还债务支付的现金”两者规模变动,可知公司是否存在以新债还旧债的情形。

(8)分配股利、利润或偿付利息所支付的现金

通过分析可知公司向投资者实际分配现金股利金额,相对于股票股利及资本公积转增股本等基于所有者权益内部项目变动更实在;结合利润表中财务费用利息支出、当期分红情况可推测当期实际支付利息情况,测算公司融资利率。

阅读完现金流量表后接着再阅读间接法现金流量表,看看是如何将净利润调节为经营活动产生的现金流量净额,分析最主要的影响因素是折旧、摊销还是经营性往来项目。

五、其他需要注意的事项

资产负债表中货币资金项目与期末现金及现金等价物余额两者是否存在差额,若存在则表明存在不可随时变现的货币资金,两者差额悬殊的话需要特别留意,在计算例如偿债能力指标时需扣除。

中国中车(601766)2017年2季度期末现金及现金等价物余额238.76亿,货币资金350.29亿,差额约111亿元,其中受限的货币资金38亿,三个月或长于三个月到期的定期存款78亿。

长周期来看(10年以上),净利润应该跟经营活动现金流量净额相等或近似相等,即净现比约等于1,当然越大越好。单年度或者季度来看,净利润与经营活动现金流量净额差异可能很大,即净现比波动非常大。所以很多人看到单季度或者但年度现金流量净额不好的时候,任何担心可能只是庸人自扰。这个问题很好理解,因为现金流量表是收付实现制。收付实现制下,截止期限有比较大的影响,而利润表是权责发生制。

针对净现比(经营互动现金流/净利润)低的企业,通过间接法编制的现金流量表来判断是因为现金流入的不够(应收账款增加),还是因为现金流出的太多(应付增加、存货增加),然后在结合其商业模式来验证即可。

当企业的应收账款比较多,经营活动现金流和净利润差别比较多大的时候,我们需要认真查询应收账款是谁?履约能力怎么样?坏账准备政策如何?计提的坏账是否充足?应收账款能不能收回来,不然一旦计提减值,净利润就还回去了。也不要因为企业较大的应收账款而惊慌失措。

很多人做投资喜欢看利润表,并重点关注营收和净利润增长。然而,三表中最容易被动手脚的就是利润表,含金量最高的反而是现金流量表。现金流量表之于企业,就如血液之于人体。人少吃几顿饭,企业暂时不赚钱,都不会挂掉,但人没了血液或者企业没了现金流,就不好意思了,供应商是不会接受非现金的

“利润”来作为货款的,员工也不会接受这样的“利润”作为工资。因为营业收入还可能是赊销带来的收入而使资产负债表中应收账款或应收票据的增加。资产负债表和利润表是权责发生制的,而现金流量表是收付实现制的。也就是,买卖做了,但钱不一定马上收得到。所以投资高手一般先看资产负债表和现金流量表,最后才看利润表。

支出、费用及资产的关系。企业所有的支出都会引起现金的增减变化,因此都要记入现金流量表。该支出如果影响企业时间短,即一年内,那么往往直接计入利润表,作为当期成本或者费用,在现金流量表中计入经营活动现金流量支出。如果该支出为一年以上,一般就要进行资本化处理,作为资产记入资产负债表,在现金流量表中计入投资现金流量支出。可以说:资产是寿命长的支出,费用是寿命短的支出。

那么企业造假没可能虚减负债,只能虚增资产。

固定资产及在建工程特别容易出现造假。首先,审计时,盘点对于固定资产和在建工程帮助不大,企业指着这栋楼告诉我,价值1个亿,审计师就懵逼了,对于审计师是核查的难点。再次,在现金流量表中影响的是投资现金流出,不影响经营活动现金流,因此可以骗过喜欢看经营活动现金流量净额的朋友。第三,若干年的折旧摊销之后,如果需要,直接计提资产减值损失,就把造假的账磨平了,研发支出资本化也类似。这个时候我们一定要关注高额的长期资产(固定资产等)及越高越低的长期资产周转率。

零零散散写了这么多,其实我不是财务人员出身,平时遇到不懂得就百度、查询财务报表、查注会的教材,到现在为止我都搞不懂会计的记账方式,还好企业的财务报表还是很好阅读的,经过一定的锻炼,基本上可以抓住要点,我相信凭我的智商可以做到,绝大多数人都可以做到